Finanzierung eines Unternehmenskaufs: eine besondere Herausforderung

Wer ein bereits am Markt etabliertes Unternehmen erwerben möchte, merkt schnell, dass die Finanzierung eine große Herausforderung bedeutet. Welche Optionen Käufer in Betracht ziehen sollten, erfahren Sie in diesem Artikel.

Um den Lebensunterhalt von den Erträgen des Unternehmens bestreiten zu können, muss dieses nachhaltige und belegbare Gewinne erwirtschaften. Diese Zahlungsströme bilden die Grundlage für die Unternehmensbewertung und damit letztlich auch eine bedeutsame Variable für dessen Kaufpreis. Denn hier liegt das Investitionsvolumen gut und gerne im sechsstelligen Bereich. Die wenigsten haben solche Beträge auf der hohen Kante. Daher ist zur Kaufpreisfinanzierung in der Regel ein Mix aus Eigen- und Fremdmitteln erforderlich.

 

Eigenkapital

Das Eigenkapital, als erster Finanzierungsbaustein, wird vom Erwerbenden und gegebenenfalls weiteren Gesellschaftern aufgebracht. Ähnlich wie beim Immobilienerwerb, wird von Kreditgebern ein gewisser Mindesteigenkapitalanteil vorausgesetzt, um den Differenzbetrag finanziert zu bekommen. Hier sollte man von mindestens 20% des Finanzierungsvolumens (inkl. Transaktionskosten) ausgehen.

Je nach Kapitalintensivität des Unternehmenskaufs kann bereits hier eine Finanzierungslücke entstehen. Diese schließen je nach Bundesland entsprechende Beteiligungsgesellschaften. Ebenfalls von den Ländern könnten Ausfallbürgschaften hereingenommen werden, die man als Sicherheit für die Finanzierung betrachten kann.

Die Eigenmittel im Rahmen der Mittelherkunft und -verwendung (engl. Sources and Uses) der Erwerbstransaktion sind nicht notwendigerweise identisch mit den Bilanzpositionen (bspw. Gezeichnetes Kapital, Geschäfts- oder Kommanditanteil, etc.).

Bei den Erwerbsformen Management Buy Out bzw. Buy In schließen sich operativ tätige Führungskräfte mit Kapitalgebern (Finanzinvestoren wie Private Equity oder Family Offices) zusammen, um die erforderlichen Eigenmittel zusammenzubringen.

 

Fremdkapital

Die Fremdmittel kommen in der Regel in der Form eines Bankenkredits und sind damit vorrangig zurückzuzahlen. Deswegen werden sie auch als Senior Debt bezeichnet. Neben Krediten kommen auch andere Finanzierungsformen wie Leasing oder Factoring als Alternativen in Frage.

Bei den Krediten gibt es verschiedene Ausprägungen; beispielsweise Förderkredite, die zinsverbilligt oder mehrere Perioden tilgungsfrei sind. Es kann auch zwischen besicherten und unbesicherten Kredittranchen unterschieden werden.

Generell sind die Kreditgeber bestrebt, sich möglichst umfassend abzusichern, etwa für den Fall, dass der Kapitaldienst in Zukunft aus dem übernommenen Unternehmen nicht mehr erwirtschaftet wird. Kann zum Beispiel eine große Maschine mit belegbarem Marktwert sicherungsübereignet werden, so wird die Bank das Ausfallrisiko geringer einschätzen und damit niedrigere Kreditzinsen verlangen als bei unbesicherten Darlehen.

 

Mischformen

Neben dem reinen Eigen- oder Fremdkapital gibt es verschiedene Finanzierungsformen die in ihrer Komposition unterschiedliche Elemente vereinen. Beispielsweise hat ein Mezzanine Kredit unterschiedliche Ausgestaltungsformen, die mehr Gläubiger- oder Gesellschafterrechte beinhalten. Diese Finanzierungsform ist in der Absicherung und Rückzahlbarkeit gegenüber dem Senior Debt nachrangig zu bedienen. Durch das höhere Ausfallrisiko ist der Baustein in Relation teurer als das Senior Debt.

Oft beanspruchen Mezzanine-Geber zusätzliche Kontroll- und Mitbestimmungsrechte. Damit, genau wie bei einer erfolgsabhängigen Vergütungskomponente – eines sogenannten „equity kickers“ –, bekommt das Produkt eigenkapitalähnliche Züge.

Weitere eigenkapitalnahe Finanzierungsbausteine sind beispielsweise Gesellschafter- oder Verkäuferdarlehen (Vendor Loans).

Das Gesellschafter-Darlehen wird verzinst; hier kann weiter zwischen Zinszahlung und Thesaurierung unterschieden werden. Die Rückzahlung vor Senior Debt und Mezzanine ist jedoch in der Regel vertraglich ausgeschlossen. Im Rahmen einer Unternehmenskrise ist die Rückzahlung nicht möglich und das Darlehen bekommt einen das Eigenkapital ersetzenden Charakter.

Das Verkäuferdarlehen wird dagegen gerne als Brücke zwischen stark abweichenden Bewertungen der zukünftigen Ertragskraft als Kaufpreisstundung gewährt und erst durch Erreichung bestimmter wirtschaftlicher Erfolge, sogenannte Milestones, zur Zahlung fällig. Eine Alternative ist der „earn out“, bei dem der Verkäufer an einer Über-Performance partizipiert.

 

Finanzierungsmix

Maßgeblich für eine erfolgreiche Finanzierung des Unternehmenskaufs ist die richtige Mischung der Finanzierungskomponenten. Im Rahmen der Kaufpreisfindung wird ein Business Plan erstellt, der zukünftige Zahlungsmittelüberschüsse als Bewertungsgrundlage aufzeigt. Genau dieser Cash Flow ist die Quelle für Zins- und Tilgungsleistungen.

Die Kunst des Financial Engineering besteht darin, die künftigen Cash Flows in Einklang mit den zu leistenden Zins- und Tilgungsleistungen zu bringen. Sofern Zinszahlungen steuerlich abzugsfähig sind, kann auch eine steueroptimierte Transaktionsstruktur positive Auswirkungen auf die Kapitaldienstfähigkeit des Zielunternehmens haben.

 

Fazit

Die aus der Unternehmensbewertung stammenden künftigen Kapitalflüsse sind die Rückzahlungsquelle für die Unternehmenskauffinanzierung. Die Kapitaldienstverpflichtungen sollten – unter Berücksichtigung der Unternehmenssteuern – optimal auf diese Zahlungsströme angepasst werden. Für die Bankenfinanzierung ist im Zweifelsfall ein konservativerer Ansatz zu wählen, als für die Bewertung der Eigenkapitalrendite.

 

 

Markus Schaible

Schaible Consult

Unternehmer – Nachfolge – Beratung

Frankfurt – Karlsruhe

www.schaible-consult.de